Quando un'azione è «buona»

Quando un'azione è «buona» l/^^#^0d^ II dividendo non è quasi mai la spia migliore per capire se un 'azienda avrà **^bsSil (^ fortuna, meglio il prezzo/utili e il prezzo/cash flow. Impariamo a utilizzarli Quando un'azione è «buona» PRESUPPORRE che le valutazioni delle aziende (quotate e non), e quindi i rendimenti degli investimenti sul mercato azionario, dipendano esclusivamente dai dividendi è una semplificazione sicuramente esagerata. Bisogna infatti ricordare che le azioni sono per definizione investimenti a rendimento variabile, e di conseguenza non possono essere valutate con gli stessi criteri utilizzati per le obbligazioni. Oltre ai casi esposti (si tratta di Comit, Italgas, Montedison) nella lettera inviataci dal lettore Lorenzo Zurletti di Torino - che, in sostanza, rileva come buoni dividendi vengano pagati da aziende cui titoli perdono valore, e viceversa, e si chiede perciò «quali fattori estranei alla redditività condizionino il mercato azionario» -, negli Stati Uniti abbiamo esempi ancora più lampanti di come rendimenti cedolari e performance dei titoli sul mercato siano ampiamente scorrelate. FIDUCIA Volendo scomodare i titoli Internet, vediamo come una America Online (la Blue Chip del settore per eccellenza) capitalizza (ovvero, secondo il mercato azionario, «vale») come titoli del calibro di Coca Cola, pur senza avere mai distribuito dividendi. Si potrebbe replicare che quella dei titoli Internet è una bolla speculativa, ma è molto più difficile affermarlo per Microsoft. Anche la più grande azienda del mondo per capitalizzazioni! non ha mai distribuito una Ura ai propri azionisti sotto forma di dividendo, ma li ha ampiamente soddisfatti in termini di capital gain: il titolo è infatti aumentato di valore del 71% nell'ultimo anno e del 512% negli ultimi tre anni. Questo non perché i mercati siano irrazionali e disprezzino i profitti, ma perché in molti casi accordano fiducia ai manager delle aziende, e guardano con buon occhio quelle società che invece di distribuire gli utili li tengono in pancia per investirli nella propria attività caratteristica, per trasformarti in maggiori utili futuri. MODELLI SOFISTICATI Ma questo non significa che il dividendo non conti nulla. Molti modelli, anche sofisticati, nel determinare il valore di un'azienda partono dal dividendo come primo fattore di valutazione. Non limitandosi però all'ultimo o agli ultimi dividendi distribuiti, ma piuttosto cercando di ■ guardare al futuro, per capire quali potranno essere i dividendi distribuiti nei prossimi anni (di solito l'orizzonte futuro si estende fino a 10-20 anni). L'analisi dei dividendi è importante soprattutto per le aziende operanti in settori industriali maturi piuttosto che nei servizi di pubblica utilità o anche nel settore finanziario. In questo caso, sovente, si parte dall'ultimo dividendo distribuito per valutarne la sostenibilità (ovvero le probabilità che l'azienda possa continuare a distribuire un ammontare analogo) e quindi il possibile tasso di crescita. R1INV1STIMHNTO Per effettuare valutazioni di questo tipo è però necessario approfondire 1 analisi oltre il puro flusso cedolare. Per farlo, biso- §na innanzitutto ricordare che il ividendo dipende dall'utile netto e dal cosiddetto «pay-out ratio». Un'azienda che ottiene 300 miliardi di utile può infatti decidere di distribuirne in dividendi 0, 150 (pay-out 50%), 300 (payout 100%) od anche di più (attingendo dalle riserve, come succedo, ad esempio, nel caso di dividendi straordinari). In quest'ultimo caso (come anche se il payout è vicino al 100%), è evidente che il dividendo è difficilmente sostenibile e quindi per valutare l'azienda si deve guardare oltre. E, chiaramente, anche nel caso di pay-out zero (come Microsoft) o molto bassi (come accaduto per Tini nel recente passato) il dividendo non è un fattore importante di valutazione: quello che conta è la redditività degli utili trattenuti (e reinvestiti) e quindi il potenziale futuro di crescita per utili e dividendi. COMPONENTI Nella maggior parte dei casi, di conseguenza, l'utile netto è un fattore di valutazione più importante del dividendo. Il sistema più semplice per confrontare il valore di diverse aziende sulla base dell'utile netto è il cosiddetto P/E (detto anche «price earning» o rapporto prezzo/utile). Per calcolarlo si deve innanzitutto rettificare l'utile aziendale per eliminare le componenti straordinarie (ad esempio plus/ minusvalenze su vendite di rami aziendali o immobili) e quindi dividerlo per il numero totale di azioni emesse (ordinarie e di diverso tipo). Si ottiene così l'utile per azione: dividendo il prezzo del titolo per questo valore si ha il rapporto prezzo/utile. Comprare un'azione con un P/E pari a 10 significa pagarla 10 volte gli utili prodotti, ovvero, ipotizzandone la stabilità, pagare gli utili che produrrà nei prossimi 10 anni. UTILI OPERATIVO Un ulteriore affinamento del price earning è il multiplo prezzo/cash flow. In questo caso, come denominatore si utilizza al posto dell'utile per azione il cosiddetto «cash flow» operativo, ottenuto riaggiungendo all'utile netto le imposte pagate, gli oneri finanziari, ammortamenti e accantonamenti. Si ottiene così una misura dell'utile operativo prodotto dall'azienda, indipendentemente dalle spese non effettuate per cassa e da ricavi e costi non operativi. Il multiplo prezzo/cash flow rende più facile confrontare aziende con diverse strutture finanziarie, politiche di ammortamento e trattamenti fiscali. PATRIMONIO Informazioni importanti possono essere dedotte anche dal rapporto tra prezzo e valore patrimoniale netto (o valore di libro, «book vaine»*). Questo multiplo non è importante per le aziende caratterizzate da elevata redditività e/o alta crescita, ma può esserlo per quelle operanti in settori maturi, in cui il valore patrimoniale spesso è un importante parametro di riferimento per la Borsa. Fino a diventare un fattore decisivo nel valutare finanziarie di partecipazione e aziende bancarie. Nel caso delle holding, il valore patrimoniale delle partecipazioni detenute (comunemente denominato Nav, ovvero «Net Asset Value») è spesso il limite massimo alla valutazione dell'azienda (di norma le holding quotano a uno sconto attorno al 25% rispetto al Nav). Il valore patrimoniale è molto importante anche per le banche, che di norma sono valutate a un determinato multiplo del valore patrimoniale in funzione della redditività dei mezzi propri (Roe). Pagina a cura di LORENZO IORI 1 TITOM CON MAOOIORE RENDIMENTO CEDOLARE. Rendimento —E QUELLI COL RAPPORTO PREZZO/UTILE PIÙ* BASSO Tipo di Prezzo Dividendo Rendimento Dividendo '99 cedolare '99 Tipo di Prezzo Prezzo/Utile Prezzo-Cash Prezzo/Volore Azienda titolo in euro '98 cedolare'98 atteso atteso dividendo Azienda in euro atteso'99 Flow atteso'99 Potrimoniale'99 GIM Rnc 1,075 0,2169 20,2% Cumulato DALMINE 0,217 9,6 3,4 1,0 COFIDE Rnc 0,500 ' 0,0775 15,5% Cumulato BURGO 6,3 9,6 3,6 0,9 CIR Rnc 1,075 0,0775 7,2% Cumulato SMI 0,501 10,0 3,6 0,7 SNIA Rnc 0,766 0,049 6,41% 0,0491 6,4% Normale PARMALAT 1,27 10,5 4,9 1.3 SMI Rnc 0,578 0,036 6,26% 0,0362 6,3% Normale RECORDATI 8,83 10,8 5,6 1,5 CALP Ord 2,810 0,165 5,88% 0,1756 6,2% Normale SOGEFI 2,32 11,5 5,9 1,2 MONTEDISON Rnc 1,185 0,061 5,18% 0,07 5,9% Normale BASSETTI 6,17 12,2 5,2 1,5 SIRTI Ord 4,780 0,269 5.62% 0,2686 5,6% Normale ERICSSON 32,1 12,2 8,6 1,4 SOGEFI Ord 2,320 0,114 4,90% 0,1239 5,3% Normale INTERPUMP 4,18 12,5 12,5 2,0 AUTOSTRADA TO-M! Ord 8,200 0,362 4,41% | 0,3873 4,7% Normale MARZOTTO 7,4 12,9 6,1 1,8 GLI INOIC8 E LE PREVISIONI DELLE BLUE CHIPS DEL MIB 30 Prezzo/ Rendimento Rendimento Prezzo Crescito Utili Prezzo/Utili Patrim. Nerto Dividendo cedolare ultimil2mesi in euro 99 ottesa 2000 ottesa 99 atteso 2000 atteso 99 otteso 98 atteso 98 atteso Telecom 10,5 13,6% 16,9% 43,1 36,8 4,4 0,13 1,2% 41,8% Eni 6,26 3,0% 16,7% 22,0 18,8 2,8 0,15 2,4% 2,8% Tim 5,88 19,8% 8,9% 32,9 30,2 14,2 0,07 1,2% -0,7% Generali 34 ns 21,1% 39,2 32,4 4,9 0,22 0,6% 9,1% SanPaolo-lmi 13,65 8,0% 13,3% 19,5 17,2 1,6 0,52 3,8% -1,9% Unicredito 4,51 ns 33,5% 21,3 15,9 2,5 0,06 1,3% -11,3% Comit 6,96 31,6% 43,8% 20,6 14,3 2,0 0,14 2,0% 11,3% Mediaset 8,8 11,2% 7,0% 33,5 31,4 4,9 0,14 1,6% 44,1% Fiat 3,31 1,3% 18,1% 27,3 23,1 1,3 0,06 1,8% -22,9% Banco Intesa 4,6 ns 3,4% 21,8 20,1 1,9 0,04 0,9% -12,2% Rolo banco 21,7 14,8% 13,0% 16,6 14,8 3,4 0,57 2,6% -2,8% Ina 2,26 34,5% 7,8% 19,7 18,3 2,1 0,05 2,2% -1,7% Olivetti 2,46 ns ns neg 59,4 4,7 0 0,0% 75,8% Banco di Roma 1/425 131,1% 37,6% 15,3 11,1 1,1 0,01 0,7% -19,1% Alleanza 11,25 10,6% 6,7% 40,2 37,7 6,3 0,1 0,9% -3,3% Mediobanca 10,8 ns 14,3% 34,2 29,9 2,0 0,1 0,9% -14,1% Edison 9,29 8,4% 16,7% 30,1 25,7 3,3 0,12 1,3% 14,5% Alitalia 2,63 ns ns 16,9 18,3 2,1 0,04 1,5% -17,5% Pirelli 2,77 ns 8,7% 22,0 20,2 2,2 0,07 2,5% -7,4% Banco Fideuram 5,7 ns 12,6% 35,2 31,3 9,5 0,09 1,6% -0,2% Montedison 1,695 ns 12,8% 17,8 15,8 1,2 0,05 2,9% -22,1% Mediolanum 7,59 23,9% 16,3% 58,9 50,6 12,8 0,06 0,8% 22,8% Ras 9,49 ns 30,8% 21,7 16,6 1,6 0,21 2,2% -27,1% Finmeccanica 0,933 ns 143,4% 41,6 17,1 2,3 - 0,0% 14,3% Italaas 4,09 3,9% 13,3% 28,9 25,5 2,6 0,08 2,0% 2,5% Autostrade 7,16 14,4% 5,8% 35,9 34,0 4,2 0,06 0,8% 95,7% Aem 1,925 20,7% 17,1% 42,0 35,9 3,1 0,04 2,1% 82,1% Bin 3,19 ns 78,2% 24,3 13,6 1,3 - 0,0% 50.9% Banco Pop. Brescia 43,05 22,3% 7,4% 32,3 30,1 5,7 0,35 0,8% 140,6% Unim 0,42 25,9% 20,2% 90,1 75,0 0,9 0,06 14,3% 33,1% UNIVERSITÀ CA'POSCAW DI VENEZIA Centro Intemaaonale di Studi sull'Economia Turìstica International Centei oi Studies on the Tourìst Economy MASTER IN ECONOMIA E GESTIONE DEL TURISMO Anno Accademico 1999/2000 • Il CISET, Centro Internazionale di Studi sull'Economia Turistica, fondato dall'Università Ca Foscari di Venezia, dal Touring Club Italiano e dalla Regione del Veneto, promuove un MASTER IN ECONOMIA E GESTIONE DEL TURISMO per la formazione di figure professionali destinate ad inserirsi a livello dirigenziale e manageriale nelle aziende pubbliche e private del sistema turistico italiano ed internazionale. • Il MASTER IN ECONOMIA E GESTIONE DEL TURISMO, diretto dal prof. Maurizio Rispoli, Presidente del CISET e Rettore dell'Università Ca' Foscari di Venezia, si avvale di un corpo docente costituito da professori e ricercatori universitari, da professionisti e operatori del settore dei viaggi e del turismo. • Il corso si svolge nell'arco di un anno a partire dal 2 novembre 1999. L'attività didattica si svolge presso Villa Mccenigo ad Oriago, sulla Riviera del Brenta, a circa 15 Km dal centro storico di Venezia. La frequenza è obbligatoria. La quota di iscrizione è di 9 milioni ♦ IVA. Il termine per la presentazione delle domande di ammissione è il 22 settembre 1999. Sostengono il Master: Università Ca' Foscari di Venezia, Regione del Veneto, TCX, Confcommercio, Federhirismo di Confindustria, Ferrovie dello Stato, Save - Aeroporto Marco Polo di Venezia, Società delle Autostrade di Venezia e Padova. CISET - Villa Mocenigo - Riviera San Pietro, 83 - 30030 Oriago di Mira (VE). Tel. 041/5630924-5630842 - Fax 041/5630620.

Persone citate: Economy Master, Foscari, Lorenzo Iori, Lorenzo Zurletti, Maurizio Rispoli, Mocenigo, Tini, Value